生物醫藥行情分析

生物醫藥行業在戰略新興產業中屬於盈利週期較長的產業，一個生物醫藥品種從臨牀前研究到上市，一般需要5～10年時間，期間需要大量的研發投入。因此，生物醫藥產業高投入、高產出、高風險、高技術密集型的特點，決定了股權融資是生物醫藥企業在成長期的重要融資方式，也提示我們應該根據生物醫藥企業的在成長期的財務特點和投資風險，設置能夠適應研發型企業特性的上市標準。

生物醫藥行業基本情況

（一）生物醫藥行業簡介

生物醫藥產業被稱為“永不衰落的朝陽產業”。隨着世界經濟的發展、生活環境的變化、人們健康觀念的變化以及人口老齡化進程的加快等因素影響，與人類生活質量密切相關的生物醫藥行業近年來一直保持了持續增長的趨勢。根據全球最大的醫藥市場諮詢公司IMSHealth的統計報告，2014年全球醫藥市場銷售額將達到1.1萬億美元，未來幾年將保持5%-8%的複合增長率，這反映了全球醫藥市場強勁的整體增長趨勢。儘管各國政府均在控制醫藥費用的增長，但由於新藥開發、人口結構變化及人們對健康預期的提高，藥品市場的增長仍快於經濟增長的速度。

按照年銷售額10億美元的重磅藥物標準，2013年有近百種藥品達標，其中TOP50的達標線為16.43億美元，這些重磅藥物全部出現在美國和歐洲。我國生物醫藥行業發展從二十世紀80年代開始，目前尚沒有出現年銷售額超過10億人民幣的藥物。

進入21世紀以來，我國生物醫藥行業持續高速增長。據國家食品藥品監督管理總局（CFDA）南方醫藥經濟研究所發佈的數據，2000年至2013年，我國生物醫藥產業銷售收入從1686億元增長到21543億元，年複合增長率達到21.65%。根據國家統計局發佈的數據，截至2013年末，我國醫藥製造業總資產達到18480億元；2013年全年，我國醫藥製造業實現銷售收入20593億元，較“十五”末期的2005年增長16573億元，複合增長率22.66%。

根據IMSHealth預計，2011年至2016年我國醫藥市場仍有望保持16.1%的高年均複合增長率。2011年，我國醫藥市場規模已超越法國和德國，成為僅次於美國和日本的全世界第三大醫藥市場，預計到2015年我國在全球醫藥行業中的市場地位將進一步得到鞏固，2020年我國有望成為僅次於美國的全球第二大藥品市場。按照《國家戰略性新興產業分類目錄》，生物醫藥產業可以劃分為生物技術醫藥、化學藥物、現代中藥三個子類。

（二）生物醫藥行業的生命週期與財務特點

生物醫藥行業的一個重要特徵在於盈利週期較長。一個生物醫藥品種從臨牀前研究到上市，一般需要5～

10年時間。因此，對於處於研發階段的新生物醫藥品種和企業，盈利一般都需要較長時間。國外領先的生物醫藥企業從成立到盈利平均需花10年左右的時間。同時在這段研發且沒有盈利的階段，生物醫藥企業往往需要大量的資金投入，研發投入往往超過20%的銷售收入。可見，生物醫藥類企業一般最需要風險資金和市場支持的時間在企業創立初期，而伴隨企業產品成熟，甚至於專利技術保有期限的結束，企業的成長性將大打折扣。

海外較為成功的生物醫藥公司從成立到上市的平均年限為4年，從上市後到盈利的平均年限為7年，盈利之後企業將出現非線性增長。

（三）生物醫藥行業的發展趨勢

在藥品市場增長空間方面，中國將是潛力最大的市場。未來我國人口老齡化加深和居民可支配收入的增長是推動我國醫藥行業持續增長重要動力。目前，我國用藥水平還偏低，醫藥市場的不斷擴大是必然趨勢。未來醫療體制改革和行業結構調整將是影響醫藥行業的主要政策面因素。根據國家“十二五規劃”綱要，未來五年我國將健全醫療保障體系，建立和完善以國家基本藥物制度為基礎的藥品供應保障體系。同時，我國還將支持中醫藥事業發展，堅持中西醫並重，加強中藥資源保護、研究開發和合理利用。由此可見，醫藥行業整體面臨着較好的發展契機。

從生物醫藥細分領域來看，近年來在化學藥和中藥不能有效治療的疾病領域發病率有所升高，生物技術藥物的重要性得到越來越多的重視。生物技術藥物產業具有較強的市場潛力，將成為今後生物醫藥產業的重要推動力。2010年，世界藥物銷售額前三十名中有三分之一是生物技術藥物，生物技術藥物的銷售額佔世界醫藥市場的比重約為17%，此外，全球免疫類藥物總銷售額的79%、腫瘤類藥物銷售總額的35%都是生物技術藥物。

生物醫藥企業上市情況

（一）A股上市生物醫藥企業情況

按照申萬行業分類，截止2015年1月21日，A股共有生物醫藥上市公司190家，總市值2.07萬億元，佔A股總市值的4.8%，市盈率中位數為50.07倍，高於A股市盈率中位數42.88倍。生物醫藥企業代表新經濟的發展方向，受到市場的認可和追捧，市盈率普遍較高，然而其市值佔A股總市值比重並不高，説明資本市場服務生物醫藥產業的能力仍待挖掘。

2014年前三季度A股生物醫藥公司營業收入總計8244億元、淨利潤686億元，佔A股全部公司營業收入的2.38%、淨利潤的2.03%。

（二）生物醫藥企業的成長路徑與融資需求

以研發和製造為主的生物醫藥企業的商業模式和成長路徑比較清晰，但無論是生產仿製藥、改劑型藥還是新藥，從開始研發至最後成為產品，都要經過繁瑣的步驟，一般需要5～10年時間，導致生物醫藥企業前期資金投入大、盈利週期長。然而，一旦技術突破、市場開發積累到一定程度後，生物醫藥企業會出現爆發式增長。

生物醫藥企業的成長路徑決定了其融資需求主要集中在前期，即在藥品研發成功前和市場開發時。且由於生物醫藥企業前期並沒有多少營業收入，固定資產比重也不高，債務融資顯然難以作為主要融資來源。因此，生物醫藥企業在創立初期最需要風險投資，其業績能夠出現爆發式增長的特性也與風險投資的投資訴求契合。

藥品研發基本成型後，就需要多層次資本市場提早介入，降低其股權融資成本。在藥品達到上市條件前，仍存在諸多變數，任何一個細節的問題都可能導致前功盡棄，風險較大，大部分企業的融資仍應該集中在場外市場，但部分研發團隊能力強、產品市場認可度高的企業已具備進入場內市場融資的條件。這部分企業和其他新興產業中的初創型企業一樣，需要特定的板塊來滿足其融資需求，並向投資者充分提示風險。而當藥品研發成功，進入市場開發階段的企業，則更加滿足進入場內市場融資的條件。

目前中小板和創業板對於生物醫藥企業的融資支持侷限在產品開發進入成熟階段，企業已經獲得一定盈利的企業，這顯然無法充分發揮資本市場支持新興產業的能力。境內優秀的生物醫藥公司大量流失海外，在香港、美國、新加坡、英國等境外交易所上市並以股權融資的境內生物醫藥公司市值已達2119億美元。

（三）生物醫藥企業的投資風險

生物醫藥行業有着巨大的發展空間和吸引力。作為技術高度密集的高新技術行業，對相關技術的要求很高，而且需要投入鉅額資金，具有很大的不確定性和不穩定性。影響我國生物醫藥行業投資風險的因素主要有四個，分別是政策風險、研發風險、技術風險和市場風險。

1．政策風險

就目前的行業發展階段和行業特徵而言，生物醫藥行業要想更好的推動和發展離不開政策的扶持和政策的帶動。因此，政策風險對生物醫藥行業投資的影響不容忽視。具體來説，生物醫藥行業投資可能面臨的政策風險主要來源於以下兩個方面：一是產業政策，二是行業標準。

作為新興產業的生物醫藥行業，它的不斷壯大是和我們國家實行的政策密切相關的。當前，我國對生物醫藥採取鼓勵扶持的態度，不管是國家長遠性規劃或國家級大型基金，都將發展生物醫藥技術列為優先考慮項目。但這並不意味着生物醫藥行業內的所有細分行業都能受到國家產業政策的照顧，部分技術含量低、產能過剩的細分行業，特別是仿製藥製造業，隨時可能失去原有的政策優惠。

此外，由於藥品的生產、銷售與使用直接關係到人民的生命健康和福利，因此政府的督促和有關法律的頒佈是不可以缺少的。在我國，藥品的製造、出售和使用等環節都頒佈了很多的法律法規和準則，以此來對醫藥企業進行約束。當前，中國實施藥品生產和運營的許可體制，製藥公司要通過《藥品生產許可證》和GMP，才可以進行生產和運營。同時，作為原材料出口的醫藥公司需獲得質量規範的認證和出口國的藥品監督部門刊發的註冊認證，方可出口。嚴厲的政策提升了行業的市場準入門檻。因此，即使生物藥品開發成功，也將面臨是否能獲取生產批文的風險。

2．研發風險

在生物醫藥行業中，最大的投入當屬研發、廠房和設備方面的支出。全球十大藥廠的研發費用約佔各自營業額的百分之八到十五。單個藥品的研發費用現在也已高的驚人，例如基因項目的新品研究費用大多在1～3億美金，隨着新藥品研製的複雜程度提高，費用也相應提升，個別基因項目的新品研究費用已超過6億美金。高技術的時效性又決定了投資需求的連續性，必須籌措足夠的.資金，否則，極有可能半途夭折。因此，投資於生物醫藥行業將不可避免的面臨資金緊張而導致產業化過程失敗的可能性。

從開始研發至最後成為產品，生物藥品要經過六個繁瑣的步驟：實驗室研究階段、中試生產階段、臨牀試驗階段、規模化生產階段、市場商品化階段和嚴格監督。每個環節都需通過藥政審批程序，所以開發一種新藥週期較長，一般需要8～10年、甚至10～12年的時間。如此長的週期，加上實驗結果的不可預測性，將使投資面臨不能完全實現預期目標的風險。

生物醫藥行業還面臨和其他行業一樣的知識產權保護風險。專利藥能給醫藥企業帶來可觀的鉅額利潤，所以藥品專利與醫藥企業的自身利益關係密切。發達國家的專利保護會強烈影響到生物醫藥公司的投資和決策。我國目前生物醫藥企業開發的藥品中的絕大部分是仿製品。據有關數據表明，我國仿製一種新藥的費用只需幾百萬人民幣，花費3～5年，外國在該研究領域的費用預算一般是3～5億元美金，研發時間大多需要7～10年。不過我國類似“免費午餐”似的開發模式可持續性較差，並且其他公司也會選擇雷同的研發目標，激烈的競爭可能導致仿製藥利潤微薄。

3．技術風險

生物醫藥遵循製藥行業的特定程序，需要經歷科研、中試和臨牀三個階段才能確保藥品的安全性，其中任一階段出現問題都有可能被否決。一個新類型的藥品從研製到投入生產使用一般要經過四個環節，即臨牀研究、製劑處方和穩定性試驗、生物利用度測試以及放大實驗直到用於人體的四期臨牀試驗等過程。新藥研發的成功率很低，例如美國為1/5000，日本為1/4000，這是因為只要其中任何一個環節出現問題，就有前功盡棄的可能性。可見生物醫藥研發的技術環節存在很大的不確定性。

4．市場風險

生物醫藥企業的發展狀況與市場需求狀況密切相關，雖然近年來生物醫藥行業飛速發展，但行業內的競爭也越來越激烈，部分仿製藥在競爭壓力下難以達成預期銷售目標，甚至導致企業難以生存和發展。

國內同類病症的藥品往往有幾種甚至幾十種，質量良莠不齊，無論在科技實力、生產定位、外觀包裝等方面，我國的藥品和西方國家都存在較大差距。中國加入了WTO後，開放流通的經濟環境受到了國際產品的競爭影響，生物醫藥行業的市場風險有加大的趨勢。

此外，從科技層面而言，新研發藥物的科技含金量高於普通營養品，但從經營角度判斷，新研發藥品的經濟效益未必能高於保健營養品。對於新技術的藥品投資，必須充分考慮市場的需求情況和競爭情況，高科技含量不一定能帶來高收益。

相關結論與建議

（一）發行上市是生物醫藥企業在成長期的重要融資方式

生物醫藥企業在創立初期最需要風險投資，隨後需要資本市場提早介入，降低其股權融資成本。發行上市是生物醫藥企業在成長期的重要融資方式。

然而，中小板和創業板的生物醫藥企業從進入產業到上市的平均年限約為14年，且均是產品開發進入成熟階段、已經獲得一定盈利的企業，説明當前我國資本市場服務生物醫藥企業的能力嚴重滯後，亟需推出針對新興產業發展特性量身打造的戰略性新興產業板，來更好地對接生物醫藥等新經濟的發展要求。

（二）根據生物醫藥企業在成長期的財務特點和投資風險，設置相應的上市標準

鑑於生物醫藥行業在未來國民經濟中舉足輕重的地位，以及該行業研發投入大、盈利週期較長的特性，我們建議在未來修訂上市標準時，改變目前發行條件中的單一財務指標體系，引進預計市值指標，設置多指標組合，供發行人選擇，從而在最大程度扶持生物醫藥行業的發展。