我國上市公司再融資方式問題研究

引導語：再融資是指上市公司通過配股、增發和發行可轉換債券等方式在證券市場上進行的直接融資。下面是yjbys小編為你帶來的我國上市公司再融資方式問題研究，希望對你有所幫助。

我國上市公司在再融資方式的選擇上呈現出強烈的股權融資偏好。與非上市公司相比，上市公司在再融資方式問題的選擇上更為靈活多樣。文章中我們主要討論我國上市公司再融資問題。

　　一、我國上市公司再融資存在的問題

　　(一)融資方式單一，以股權融資為主

上市公司對股權融資有着極強的偏好。我國上市公司在選擇再融資方式時所考慮主要是融資的難易程度、門檻高低以及融資額大小等因素，就目前而言，股權融資成為上市公司再融資的首選。我國股權結構比較特殊，不流通的法人股佔60%以上，在這種情況下，股權融資對改善股權結構確實具有一定的作用。但是，單一的股權融資並沒有考慮到企業在資本結構方面的差異，不符合財務管理關於最優資金結構的融資原則，對公司繼續進行股權融資使得企業的資本結構更趨於不合理。

　　(二)融資金額超過實際需求

從理論上説，投資需求與融資手段是一種辨證的關係，只有投資的必要性和融資的可能性相結合，才能產生較好的投資效果。然而，大多數上市公司通常按照政策所規定的上限進行再融資，而不是根據投資需求來測定融資額。上市公司把能籌集到儘可能多的資金作為選擇再融資方式及制訂發行方案的重要目標，其融資金額往往超過實際資金需求，從而造成了募集資金使用效率低下及其他一些問題。

　　(三)融資投向具有盲目性和不確定性

長期以來，上市公司普遍不注重對投資項目進行可行性研究，致使募集資金投向變更頻繁，投資項目的收益低下，拼湊項目圈錢的跡象十分明顯。不少上市公司對投資項目缺乏充分研究，募集資金到位後不能按計劃投入，造成了不同程度的資金閒置，有些不得不變更募資投向。由於不能按計劃完成募資投入，為尋求中短期回報，上市公司紛紛展開委託理財業務。如此往復，上市公司通過再融資不但沒有促進企業的正常發展，反而造成了資金使用偏離融資目的和低效使用等問題。

　　(四)股利分配政策制訂隨意

上市公司並沒有制定一個既保證企業正常發展又能給予投資者穩定回報的股利政策，管理層推出股利分配方案的隨意性較強。股利政策制定沒能結合上市公司長期發展戰略，廣大公眾投資者也沒能通過股利分配獲得較高股息回報。

　　(五)融資效率低下

近年來，上市公司通過再融資後效益下降成為上市公司再融資最嚴重的問題。上市公司融資效率低下，業績滑波，使得投資者的投資意願逐步減弱。這一問題如果長期得不到解決，對上市公司本身及證券市場的發展都是極為不利的。

　　二、我國上市公司再融資存在問題的原因分析

　　(一)股權融資的實際資金成本較低

融資方式的選擇在很大程度上受到融資成本的制約。股權融資的實際成本即為股利回報，對企業而言，現金股利為企業實際需要支付的資金成本。而我國證券市場在股利分配上長期存在重股票股利，輕現金股利的情況。在我國，由於上市公司的股利分配政策主要由大股東選出的董事會制定，股利分配政策成為管理層可以隨意調控的砝碼，因此外部股權融資的實際成本成為公司管理層可以控制的成本，相對於債券融資的利息回報的硬約束，上市公司的管理層更願意選擇股利分配的軟約束。這正是造成我國上市公司偏好股權融資方式的一個重要原因。

　　(二)企業債券市場尚不成熟

目前，許多發行債券的企業未在證券市場上市交易，債券的流通性不高。基於以上兩方面的原因，就安全性、流通性、收益性三方面綜合而言，投資者並不看好企業債券，使得這種在西方國家最重要的一種融資方式在目前中國的證券市場上尚處於襁褓之中。因此，上市公司只能更多地選擇增發、配股等股權融資方式。

　　(三)特殊的股權結構

從總體上看，國有股東在上市公司中處於絕對控股的地位，即使個別上市公司中國有股東只是處於相對控股地位，但由於公眾投資者非常分散，致使在人數上佔絕大多數的公眾投資者也難以取得對上市公司的控制權，公眾投資者無法真正參與決策。在此情況下，管理層的決策並不代表大多數流通股東的權益，很大程度上只代表少數大股東的利益。由於再融資的溢價發行，通過融資老股東權益增長很快，對新股東而言是權益的攤薄。由於大股東通過股權融資可以獲得額外的權益增長，因此擁有決策權的大股東進行股權融資的意願極強。再者，部分上市公司的大股東利用自己的控股地位在再融資後很快推出大比例現金分紅方案，按照其所佔股權比例取走的分紅的大部分。

　　三、規範我國上市公司再融資行為的措施

為促進社會資源的優化配置，合理引導資金的流向，進一步規範上市公司的再融資行為，我們至少應在以下幾個方面進行努力。

　　(一)公司管理層應當樹立正確的融資成本觀念

現代企業融資理論認為，企業在謀求發展的過程中，應根據自身對資金的需求按成本最小化原則選擇融資方式。在我國由於市場的低效率，股權融資顯性成本又是十分低廉，因此股權融資成為各上市公司的首選融資方式。然而，股權融資的`這種過於低廉的顯性成本只是一種表面現象，股權融資的內在成本或真實成本，即通常意義上的投資機會成本則確實高於債務融資成本的，隨着我國的證券市場、資本市場逐步走向成熟和規範，這種狀況終究會改變，股權成本最終要向其真實成本回歸。而短期過快的股本擴張會對公司資金、資源的使用效率、股權代理成本以及對經理人員的監督管理作用造成影響，並可能導致公司業績產生不良變動。

　　(二)嚴格配股、增發新股的審批制度，規範上市公司融資行為

可考慮將目前的單指標考核拓展為多指標考核，如在原有淨資產收益率的基準要求上，加入適度的資產負債率、主營業務利潤佔總利潤的比重等參考指標，以制止上市公司通過關聯交易操縱利潤以滿足配股要求的不正之風;其次，可考慮將目前配股審批的單點控制改為全過程監管，即嚴格跟蹤審查公司配股之後的相關行為，如配股資金使用是否嚴格按照原計劃進行，項目收益情況是否與預期一致等，且將這些情況作為其下一次配股審查的重要依據。 　　(三)促進企業債券市場的發展，優化上市公司的融資結構

應通過擴大企業債券的發行規模、減少對企業債券市場運行的不必要的行政干預以及完善法規體系等多方面來促進企業債券市場的發展和完善，以此推動資本市場的均衡發展，優化上市公司融資結構。

1.上市公司應當提高間接融資的比重。上市公司一般資產負債率較低，而自身規模一般較大，因此從銀行獲取貸款的難度不高，在目前貸款利率下調的情況下其融資成本也相應降低，加之考慮其他直接融資的附帶成本，銀行貸款這種間接融資方式的優勢已經顯露出來，值得上市公司注意。

2.上市公司利用好傳統的配股方式。雖然從國際上看配股方式融資只佔總融資額很小比重，但是由於長期以來上市公司實施配股在我國較為普遍，配股籌資額佔股市融資總額比例接近40%，其融資報批、審核、定價等已經趨於成熟，易於被廣大投資者認同和接受，因此上市公司仍然應當充分利用。

3.充分利用增發這一新興融資方式。我國上市公司增發進行再融資的規模還相當小，這一融資方式還有廣闊的發展空間，關鍵在於如何將增發與市場認同度結合。可以考慮採取以低折扣市價、不除權向所有投資者發行，同等條件下老股東有優先權等國際上通行做法。

4.積極運用可轉債這種結合了股權和債權、期權優點的新型融資工具，既能夠募集到企業急需的資金又能夠在債權和股權之間獲得迴旋餘地。可轉換債券已經成為西方國家一種廣為流行的融資和投資工具。可轉換債券期限一般較長，發行對象為已上市公司，與歐美可轉債市場相比，我國的可轉換債券發行才剛剛起步，具有很大的發展空間。

　　(四)適時減持國有股

通過多種方式減持國有股，調整上市公司股權結構。在市場經濟中，誰當股東，誰當債權人，是市場選擇的結果。一般情況下，應當是最有積極性、最有能力監控公司的投資者當公司股東，沒能力也沒積極性監控公司的投資者當公司債權人。從這個角度看，私有或非國有資本的擁有者較之國家更有資格當競爭性上市公司的股東，然而，目前我國上市公司中國有股比重平均高達46%左右。上市公司再融資的目標函數應當主要着眼於公司治理的改善，而不僅僅是為了擴大企業資產為目標，在融資過程中應當將國有股減持考慮進去。現階段上市公司實現股權結構優化主要的任務還是國有股減持，在適當的時候實現股權分散化，並通過逐步使法人股等非流通股流通、引入獨立董事等措施努力減少內部人控制情況，從而有利於公司治理結構的完善。